中央经济工作会议“稳中求进”的新变化：强调供给侧改革

　　 海外网12月22日电 今年政治局会议和中央经济工作会议虽然比往年要晚一些，但其重要性不亚于任何一次会议。一般作为前哨战的政治局会议和中央经济工作会议相差一周左右，但经常会有变动。最短的时候只相差3天，比如2011年政治局会议在9日，中央经济工作会议在12-14日，最长的时候相差11天，比如2012年政治局会议在12月4日，中央经济工作会议在12月15-16日。

　　今年政治局会议推迟到12月14号，是历年来最晚的一次，但也是最值得关注的一次。从总的定调来看， 预计“稳中求进”的说法不会变，但实际上内容会有很大变化 ：弱化需求管理，更强调供给侧改革。

　　 财政成为政策主角

　　从需求管理来看，中央强调的是适度， 预计“积极财政+稳健货币”的政策组合不会变，货币政策将以对冲为主，财政政策将发挥更大的作用。 积极财政和稳健货币的搭配已经延续了五年，预计今年表述还不会变，但内涵会有所变化。

　　2015年货币政策是绝对的主角，2016年可能逐步退居配角，以被动对冲为主。 第一，融资成本的矛盾已经大幅缓解。 贷款加权利率下降107个BP，其中一般贷款利率下降91个BP，住房贷款下降123个BP，对于依然融资难的企业，问题出在风险偏好，不是货币宽松能解决的。 第二，通胀会掣肘货币宽松。 从今年来看，央行对汇率依然自信，主要的掣肘因素还是来自通胀，全年最长的一段货币空窗期就和CPI的回升有直接关系。而根据我们的预测，2016的通胀会高于今年。

　　 2016年降息的次数会明显减少。 一是存贷款利率已经完全市场化，降息的边际作用在递减。 降息的意义更多的体现在降低国企等强议价主体的贷款利率和住房贷款利率，但目前住房贷款利率已经从最高时的6.97%大幅降到5%，从10月降息时保持住房公积金贷款利率不变来看，这似乎已经达到央行的合意水平。 二是CPI和PPI都应该高于今年，由于通知下滑导致的实际利率攀升压力缓解，而且会反过来压低实际利率。三是降息对贷款利率的影响大于存款利率，会进一步挤压银行的息差。

　　不过，2016年降准的次数不少于今年。一是对冲央行外汇占款的趋势性下滑，今年央行口径的外汇占款大降1.2万亿元，而2013年和2014年分别是增加2.8万亿元和6411亿元，一来一去产生每年近2万亿元的基础货币缺口。2016年人民币贬值压力不减，为了维稳，央行口径外汇占款的下降幅度预计不少于今年，必须充分降准对冲。二是稳增长的资金需求也需要降准来满足。1998年为了配合财政部发行特别国债，央行曾一次性降准5%给四大行输送火药。2016年专项金融债等公共融资工具会继续放量，这其实也是一种另类的特别国债，如果只是从存量池子里拿钱，那可能会使稳增长的效果大打折扣。

　　 财政政策将逐步取代货币政策成为主角，财政赤字率至少会扩大到2.5%。 2014年财政赤字率仅有2.1%，2015年财政赤字率目标虽然提高到2.3%，但横向来看与美国的3.2%、日本的3.3%、印度的4.1%均有较大差距，纵向与2000年至2002年的2.6%、2.4%、2.6%相比也有提升空间。近日财政部副部长朱光耀称要反思财政政策，其中特别提及“3%的赤字率是不是绝对科学，值得探讨”，暗示中央已经开始反思积极财政不积极的问题。

　　 财政政策主要有两个抓手：扩大政府发债规模+结构性减税。 首先，扩大政府发债规模。传统的地方政府债券虽然是大势所趋，但目前预算管理和财政透明制度尚不健全的情况下，扩容不会太明显。主要还是置换债，一定会比今年的3万亿元大得多。其次，加大结构性减税力度。可采取的措施包括加速固定资产折旧、提高个税征收起点，加大小微企业减税力度等。

　　 供给侧改革核心：去库存、去产能、国企和金融改革

　　明年更重要的是财政政策的配套政策， 主要是通过发行政策性金融和推广PPP配合政府加杠杆。

　　第一大抓手是政策性金融。中央层面虽然暂时还发不了特别国债，但以政策性银行为主体的专项金融债其实是一种另类的特别国债。今年已发行的6000亿专项金融债由国开行和农发行、中央财政贴息，用于城市基础设施建设，明年为了解决增量项目的融资来源问题，至少会扩容到1万亿。第二个抓手是PPP，今年是项目招标年，明年才是签约年，3.4万亿的存量PPP项目中的签约规模将超过1万亿。

　　从供给侧改革来看，明年可能是破冰之年，核心思路有三点 ：一是去库存。 房地产重回中央经济工作会议（去年没提）已成定局，表述也没有悬念，一定是“化解房地产库存”。和之前的中央财经领导小组会议相比，这次会议提出了更具体的措施“推进以满足新市民为出发点的住房制度改革”，过去的住房保障主要靠扩大供给，以后可能更多的靠扩大需求，通过货币化补贴、建立国家住房银行等方式降低老百姓的住房融资成本。 二是去产能。 中央经济工作会议历史上可能第一次明确提出“兼并重组、破产清算，实现市场出清”，这意味着在连续几年扩张需求不奏效的情况下，中央已经把去产能放到了更重要的位置，但考虑到就业压力，未来仍是兼并重组为主，破产清算为辅。 三是国企、财税、金融、社保等重大改革， 这是三中全会以来一直在说的，但这次特别强调了社保值得关注，这和中央目前对城市工作的空前重视有关。

　　以后不只要关注中央农村工作会议，还要关注中央城市工作会议。中国的城镇化率已达到55%，中央提出“更加重视做好城市工作”，以后可能每年都召开一次中央城市工作会议（这可能也是今年中央经济工作会议推迟的重要原因）。城市工作里面有两点值得市场关注。

　　 第一，提高户籍城镇化率，也就是农民工市民化。 过去的城镇化是要“地”（建设用地指标）、要“钱”（财政转移支付），但忽视了“人”，以后要平衡，十三五规划里已经提了解决办法，就是把建设用地指标和财政转移支付额度和落户人数挂钩。这将通过完善社保体系增加城市人口的养老、健康、医疗等有效需求，拓展相关服务业的市场空间。

　　 第二，加强市政基础设施建设。 地下管廊才刚刚开头，还有很多市政基础设施亟待更新和完善，尤其是在城镇人口持续增加之后。在这方面，政府能做的就是改善投融资体制，可以预见的措施包括：扩大专项金融债的发行规模，调低固定资产投资项目资本金比例，加速折旧，加快推广PPP模式等。

　　 （管清友系民生证券研究院执行院长、经济观察报首席经济学家，朱振鑫系民生证券研究院高级宏观研究员）